Op een dag start u Google Finance op om uw favoriete belegging te bekijken. Misschien is dat Netflix (NFLX). Je ziet dat de aandelenkoers met $ 2 is gestegen of $ 10 is gedaald. Misschien zelfs beide binnen een periode van een uur. Waarom is dat? Wie heeft dat beslist? U. Nou, u en een paar miljoen andere mensen, waaronder ik.
Hier is de lelijke waarheid: aandelenkoersen worden bepaald door verwachtingen. In strikt theoretische termen, de huidige prijs van een aandeel is de contante waarde van toekomstige kasstromen. Misschien voelt u zich tekortgedaan omdat u niet weet wat dat is of hoe u dat moet berekenen. Maar u kunt zich troosten met het feit dat de meeste beleggers niet weten hoe ze het moeten doen. Nog minder doen het ook echt. En zelfs dan is het slechts een schatting.
Analisten wijzen met de vinger naar de Koers/Winst Verhouding
De aandelenkoersen worden bepaald door wat u en ik en een paar miljoen andere mensen collectief verwachten dat de aandelenkoers zal zijn. Als we allemaal denken dat de prijs van Netflix zal stijgen, kopen we Netflix en – voilà – dat drijft de prijs op. Als Netflix slecht nieuws meldt, worden we meteen pessimistisch en verkopen we onze Netflix-aandelen. Vervolgens daalt de prijs. Aan dit alles ligt een impliciete analyse van de contante waarde van toekomstige kasstromen ten grondslag, maar alleen conceptueel.
Veel financiële deskundigen proberen de prijs van een aandeel op een bepaald moment te verklaren als een uitkomst van bepaalde financiële ratio’s. De meest voorkomende is de koers/winst-verhouding. Dit is eenvoudigweg een berekening van de huidige aandelenprijs (prijs per aandeel) gedeeld door de winst per aandeel (WPA).
In een perfecte en ordelijke wereld zou de Koers/Winstverhouding voor een bepaald aandeel in lijn zijn met die van andere bedrijven in dezelfde bedrijfstak. Deze logica houdt in dat als de koers-winstverhouding te hoog is, het aandeel overgewaardeerd is. Als het te laag is, is het aandeel ondergeprijsd en een koopkans.
Op 17 maart 2017 is de Koers/Winstverhouding van Facebook (FB) 40; Amazon (AMZN) is 173; Netflix is 336; Google (GOOGL) is 29. Analisten noemen deze vier bedrijven graag de “FANG-aandelen”, naar de eerste letter van elk aandeel. Natuurlijk zijn de vier totaal verschillende bedrijven, die allemaal tot op zekere hoogte met elkaar concurreren.
Wat verklaart zo’n krankzinnige bandbreedte van de koers-winstverhouding? Met andere woorden, hoe kan Amazon 173 jaar van zijn eigen winst waard zijn, terwijl Google slechts 29 jaar van zijn eigen winst waard is? Waarom zou iemand zelfs maar 29 jaar winst betalen voor een aandeel, laat staan 336 jaar?
But the Analysts Are Wrong
Het antwoord is dat de Koers/Winst Groei Verhouding de aandelenkoers niet bepaalt, maar slechts een uitkomst is van factoren die de aandelenkoers bepalen en de simplistische vergelijking van die koers met de winst.
En wat als een bedrijf geen winst heeft – of zelfs geld verliest en de “E” dus een negatief getal is? Dat kan een tijdelijke situatie zijn in een enkel fiscaal kwartaal, maar het kan ook een kwestie van meerdere jaren zijn. Dat is vaak het geval bij biofarmaceutische bedrijven die vijf tot tien jaar lang financiële verliezen kunnen rapporteren voordat ze een product hebben dat inkomsten en winst genereert.
Het echte antwoord is “vraag en aanbod”. Als er meer kopers dan verkopers zijn, wordt de prijs van het activum verhoogd, en als er meer verkopers dan kopers zijn, daalt de prijs. Maar wat bepaalt of iemand op dat moment besluit te kopen of te verkopen?
Er is een onderliggend idee dat kopers en verkopers rationeel, analytisch en methodisch zijn. Dat zijn ze niet. Ook wordt ervan uitgegaan dat alle beleggers dezelfde onderliggende theorie hebben over wat de waarde van een aandeel bepaalt.
Zoals ik in mijn artikel “Hoe zet je slecht nieuws om in grote winsten met waardebeleggen?” heb besproken, kan één enkele krantenkop of blogpost een plotselinge koersverandering van een aandeel veroorzaken. Heeft iedereen de tijd gehad om een grondige herziene financiële analyse te maken op basis van die krantenkop of dat blogbericht en die te toetsen aan zijn beleggingsthese? Natuurlijk niet.
Gerapporteerde winst is een keuze
Voordat u te veel gewicht toekent aan de koers/winst-verhouding, moet u zich ervan bewust zijn dat de gerapporteerde winst van een bedrijf in de eerste plaats een keuze is, en niet een feit. Een bedrijf kan ervoor kiezen hogere of lagere winsten te rapporteren voor een bepaald fiscaal kwartaal, of voor jaren aan een stuk, gebaseerd op honderden beslissingen over hoe de boekhoudkundige regels te gebruiken om dat resultaat te bereiken.
Dat lijkt nauwelijks eerlijk, maar het is de realiteit van de boekhouding. Het verklaart waarom de meeste Amerikaanse bedrijven ook “non-GAAP” winst rapporteren (d.w.z. een berekening van de winst die niet de regels van GAAP volgt, de algemeen aanvaarde boekhoudprincipes).
Je kunt ook horen verwijzen naar “vrije kasstroom” – Amazon benadrukt die financiële metriek – en er is geen officiële definitie van hoe dat moet worden berekend.
Wij zijn de “Price Takers”
Dus wat bepaalt een aandelenprijs? Vertel dit aan niemand, maar het is een piramidespel – ik koop een aandeel alleen als ik denk dat iemand het later van mij zal kopen tegen een hogere prijs, en hij of zij zal het alleen van mij kopen als hij of zij hetzelfde denkt. Dit werkt geweldig als je een beleggingshorizon van 20 of 30 jaar hebt.
Deze logica gaat voorbij aan het feit dat een meerderheid van het dagelijkse handelsvolume op de Amerikaanse aandelenbeurzen bestaat uit high-frequency trading – het kopen en verkopen van aandelen waarbij de aan- en verkoop van die transacties binnen één seconde of minder na elkaar plaatsvinden. Dit ondermijnt de vraag/aanbod-theorie.
Beleggers zoals u en ik zijn “prijsnemers”, zoals de economen zouden zeggen. Wat we moeten doen is de verschillende meningen over de prijs van een aandeel lezen en die dan interpreteren. We kunnen niet aannemen dat Google ondergewaardeerd is bij een koers/winstverhouding van 29 of dat Netflix overgewaardeerd is bij een koers/winstverhouding van 336. Hoewel beide waar zouden kunnen zijn.