Jak najlepsi się wyzbywają

Większość korporacji jest nastawiona na kupowanie aktywów, a nie ich sprzedawanie – większość z nich nabywa trzy firmy na każdą, której się wyzbywa. Dlatego też, kiedy decydują się na sprzedaż, wiele z nich robi to w niewłaściwym czasie lub w niewłaściwy sposób. To kosztowne błędy.

Korporacje, które stosują zdyscyplinowane podejście do zbywania aktywów, nie tylko lepiej koncentrują się na swoim rdzeniu, ale także tworzą prawie dwukrotnie większą wartość dla akcjonariuszy. Tak wynika z badania przeprowadzonego przez firmę Bain & Company, w ramach którego przeanalizowano 7 315 transakcji zbycia przeprowadzonych przez 742 firmy w ciągu 20 lat: Inwestycja 100 dolarów w przeciętną firmę w 1987 roku byłaby warta mniej więcej 1000 dolarów na koniec 2007 roku, ale podobna inwestycja dokonana w portfel „najlepszych dezinwestorów” byłaby warta ponad 1800 dolarów.

Aby uzyskać dobry przykład skutecznego dezinwestycji, spójrz na wartą 16 miliardów dolarów firmę Weyerhaeuser, zajmującą się produktami leśnymi. Od 2004 r. zbyła ona operacje o łącznej wartości ponad 9 mld USD i wykorzystała pozyskany kapitał oraz uwolnione zasoby zarządcze do przekształcenia się z tradycyjnej spółki celulozowo-papierniczej w lidera w branży drzewnej, materiałów budowlanych i nieruchomości. W trakcie tego procesu Weyerhaeuser osiągnął jedne z najwyższych stóp zwrotu w swoim sektorze.

Weyerhaeuser nie jest osamotniony. Nasze doświadczenie i badania pokazują, że najbardziej efektywni dezinwestorzy przestrzegają czterech prostych zasad: Powołują specjalny zespół, który koncentruje się na dezinwestycji. Unikają utrzymywania firm, które nie są kluczowe dla ich portfela – bez względu na to, jak dużo gotówki mogą generować. Tworzą solidne plany dezintegracji dla firm, które zamierzają sprzedać. Opracowują również przekonującą historię wyjścia z inwestycji, którą można wykorzystać wewnętrznie i zewnętrznie, biorąc pod uwagę perspektywę nabywców i pracowników.

Skonsekwentne stosowanie tych zasad pozwala stworzyć wewnętrzną zdolność do sprzedaży, która umożliwia dezinwestorom generowanie wyższych zysków dla swoich udziałowców. Na kolejnych stronach przeanalizujemy każdą z tych zasad bardziej szczegółowo.

Reguła 1: Utwórz dedykowany zespół

Większość firm posiada duże organizacje rozwoju korporacyjnego, rozbudowane linie przejęć i szerokie relacje z bankami inwestycyjnymi, które napędzają aktywność strony kupującej. W rzeczywistości, w miarę jak coraz więcej firm – zwłaszcza funduszy private equity – koncentruje się na dyscyplinie zawierania transakcji, zyski strony kupującej poprawiły się w ciągu ostatnich kilku lat. Kupujący mają obecnie takie samo prawdopodobieństwo tworzenia wartości jak sprzedający, co było dalekie od tej reguły przez większość lat 80-tych i 90-tych.

Najlepsi dezinwestorzy podchodzą do dezinwestycji z takim samym poziomem planowania i rygoru, jaki ich odpowiednicy z działu rozwoju korporacyjnego stosują w przypadku przejęć. Mają powołane zespoły ds. sprzedaży, które nieustannie sprawdzają portfel firmy pod kątem kandydatów do zbycia i nieustannie zastanawiają się nad terminami i krokami wykonawczymi potrzebnymi do zmaksymalizowania wartości. W większości przypadków, zespoły te mają stałych członków o unikalnych umiejętnościach – takich jak doświadczenie w rozdzielaniu systemów księgowych, specjalistyczna wiedza z zakresu HR lub zdolność do zawierania szczegółowych umów o poziomie usług pomiędzy korporacją a zbywanymi firmami. Zazwyczaj opracowują oni plan zbycia, analizując portfel firmy (przynajmniej raz w roku) i wskazując te przedsięwzięcia, które mogą być warte więcej dla innych niż dla akcjonariuszy firmy i nie są kluczowe dla jej długoterminowej strategii.

Textron przyjął tę dyscyplinę. Ted French, dyrektor finansowy Textronu, zebrał zespół o wyjątkowych możliwościach przeprowadzania transakcji. Członkowie zespołu prowadzą szczegółową bazę danych o potencjalnych nabywcach firm – zarówno innych korporacji (często określanych jako „nabywcy strategiczni”), jak i funduszy private equity oraz innych firm finansowych. Przechowują również dane dotyczące praktycznie każdej transakcji, która została zakończona lub jest rozważana na rynkach, na których konkuruje Textron. Dzięki temu kierownictwo doskonale rozumie potrzeby potencjalnych nabywców, a co za tym idzie, oferty, które można zawrzeć, jeśli Textron chce wystawić firmę na sprzedaż. Kiedy pojawia się taka możliwość, Textron może działać szybko i zdecydowanie, minimalizując zakłócenia w innych jednostkach biznesowych i umożliwiając kierownictwu firmy skoncentrowanie się na tym, aby jej wartość dla potencjalnego nabywcy była jak największa.

Od 2001 roku konglomerat z siedzibą w Providence, Rhode Island sprzedał 41 firm o łącznych przychodach przekraczających 4,4 miliarda dolarów i nabył 24 firmy o obrotach 1,4 miliarda dolarów. Doświadczenie Textronu w zakresie zbywania przedsiębiorstw przyniosło akcjonariuszom firmy pokaźne dywidendy. Od 2001 roku firma wypracowała średnią stopę zwrotu dla akcjonariuszy wyższą o ponad 6% w porównaniu z firmami z innych branż.

Podobnie jak Textron, większość firm – nawet tych z doświadczonymi zespołami zajmującymi się sprzedażą – utrzymuje relacje z bankami inwestycyjnymi, które mogą przynieść wiedzę na temat potencjalnych nabywców, jakiej nie posiadają nawet najbardziej doświadczeni sprzedający. Często są one świadome potencjalnych nabywców spoza głównego rynku sprzedającego, na przykład dlatego, że współpracują z firmami z wielu branż. Co więcej, zaangażowanie doświadczonej strony trzeciej może być nieocenione, jeśli przedsiębiorstwo trzeba podzielić na części i sprzedać kilku nabywcom. Jednak w przypadku najlepszych dezinwestorów banki inwestycyjne odgrywają wyraźną rolę pomocniczą. Firma decyduje o tym, jakie biznesy zostaną zbyte, kiedy, komu i w jaki sposób.

Reguła 2: Sprawdź dopasowanie i wartość

Oczywiście, sprzedaż biznesu ma największy sens, gdy potencjalni nabywcy mogą jeszcze wydobyć wartość z operacji i podjąć kroki w celu ponownego pobudzenia zyskownego wzrostu. Jednak z naszych obserwacji wynika, że w obliczu trzech możliwości postępowania z nierentowną firmą – sprzedaży, dojenia lub przekształcenia – zbyt wiele firm staje się de facto dojarzami. Nie chcąc sprzedać, ale nie mogąc utrzymać poziomu inwestycji wymaganego do przekształcenia nierentownego biznesu, firmy te trzymają się go, często przez wiele lat, aż jednostka straci wiele z wartości, którą kiedyś posiadała.

Aby uniknąć pułapki dojenia i zidentyfikować właściwe cele zbycia, najlepsi inwestorzy stosują dwa kryteria – dopasowanie i wartość. Aby określić dopasowanie, kierownictwo zadaje pytanie: Czy utrzymanie biznesu jest niezbędne do pozycjonowania firmy na długoterminowy wzrost i rentowność? Aby ocenić wartość, kierownictwo musi ustalić, czy dana firma jest warta więcej w portfelu firmy niż gdziekolwiek indziej.

Skonsekwentne stosowanie tych testów wymaga dyscypliny. Z naszego doświadczenia wynika, że kadra zarządzająca skłania się do zbycia nie wtedy, gdy jest to najlepsze dla firmy, ale w reakcji na cykl koniunkturalny. Najbardziej niechętnie sprzedają aktywa, kiedy warunki ekonomiczne są dobre, a potencjalne ceny wywoławcze najwyższe, natomiast nie mogą się doczekać sprzedaży, kiedy gospodarka zwalnia, wartość spada, a nabywcy wysychają.

Poprzez zastosowanie testów dopasowania i wartości, firmy stają się o wiele bardziej zdolne do sprzedaży we właściwym czasie. Korzyści z takiego podejścia są dwojakie: Zbywane aktywa zwykle osiągają lepsze ceny, ponieważ firmy są w stanie sprzedać je na własnych warunkach, a rynki są bardziej wyrozumiałe dla takiego strategicznego dostosowania, gdy inwestorzy oczekują, że w rezultacie firma będzie się rozwijać w zawrotnym tempie. Przekształcenie portfela celulozowo-papierniczego przez firmę Weyerhaeuser w szczytowym momencie cyklu koniunkturalnego jest wyraźnym przykładem tego typu zdyscyplinowanego zbycia.

Aby przedsiębiorstwo kwalifikowało się do zbycia, musi nie spełniać obu kryteriów, to znaczy nie może być ani kluczowe dla strategii firmy, ani naturalnie bardziej wartościowe dla firmy niż dla kogokolwiek innego. Niektóre biznesy mogą nie być kluczowe, ale mimo to mogą być zarządzane przez firmę w sposób bardziej zyskowny niż przez jakikolwiek inny podmiot: Odkupienie przez Disneya północnoamerykańskich sklepów detalicznych od The Children’s Place jest tego przykładem. Niektóre przedsięwzięcia, które są warte więcej dla innych, powinny jednak zostać zachowane, aby zbudować lub utrzymać przewagę konkurencyjną w innym miejscu w portfelu: Na przykład, stały udział Coca-Coli w działalności związanej z fontannami, tworzy dystrybucję i inne korzyści dla firmy w jej podstawowej działalności związanej z napojami bezalkoholowymi.

Podejmując decyzje o zbyciu, najlepsze firmy są skrupulatnie pozbawione sentymentów, czasami pozbywając się przedsiębiorstw o długiej i bogatej historii. Weźmy na przykład przypadek firmy Roche. Począwszy od 2000 roku, szwajcarski gigant farmaceutyczny sprzedał swoje spółki zajmujące się substancjami zapachowymi i smakowymi, witaminami i chemią szlachetną, aby skoncentrować się na wzmocnieniu pozycji lidera w dziedzinie onkologii i diagnostyki. Rozstanie z tymi firmami nie było łatwe. Roche był głównym graczem w branży aromatów i zapachów od 1963 roku, a w 1933 roku firma była pionierem przemysłowej syntezy witaminy C. Łącznie, przez większość lat 90-tych, sprzedane firmy reprezentowały ponad jedną czwartą przychodów Roche.

Kontynuacja rozwoju w tych obszarach wymagałaby znacznych inwestycji, które zdaniem ówczesnego prezesa Franza Humera i jego zespołu lepiej byłoby wykorzystać do budowania pozycji Roche poprzez nowe technologie medyczne i innowacje farmaceutyczne. W czerwcu 2000 roku firma przekazała udziałowcom swoje udziały w branży aromatów i zapachów, tworząc spółkę Givaudan. Jesienią 2002 r. Roche ogłosił, że sprzeda DSM swoją działalność w zakresie witamin i chemikaliów wysokowartościowych za ponad 2 mld EUR. Zamiarem było przeznaczenie uzyskanych w ten sposób środków na rozwój swojej podstawowej działalności farmaceutycznej w Japonii, co było już realizowane poprzez nabycie pakietu kontrolnego w firmie Chugai.

Korporacje private equity i konglomeraty kładą oczywiście duży nacisk na wartość przy ustalaniu, które firmy zatrzymać. Aby określić, które aktywa należy sprzedać, komitet zarządzający w Textron, na przykład, stosuje trzy testy wartości w odniesieniu do zróżnicowanego portfela firmy, który składa się z około 12 działów i 72 strategicznych jednostek biznesowych (SBU). Aby Textron mógł zatrzymać aktywa:

• Długoterminowe podstawy jednostki muszą być solidne. Zespół ocenia to poprzez ocenę atrakcyjności rynku każdego SBU i siły konkurencyjnej jednostki na tym rynku.

• Textron musi być w stanie zwiększyć wartość wewnętrzną jednostki o 15% lub więcej rocznie. Zespół stosuje to kryterium poprzez coroczną dokładną analizę biznesplanu każdego SBU oraz stawianie wyzwań zespołom zarządzającym dywizjami, aby obiektywnie oceniały potencjał wzrostu wartości każdego biznesu.
• Dochody jednostki muszą osiągnąć pewien próg. Textron dąży do posiadania portfela odpowiednich biznesów, z których każdy generuje co najmniej 1 miliard dolarów przychodu. Jednostki, które nie generują 1 miliarda dolarów lub więcej sprzedaży – i nie jest prawdopodobne, że osiągną ten próg w przewidywalnej przyszłości – są przeznaczone do zbycia.

Stosowanie powyższych testów wymaga dogłębnego zrozumienia długoterminowej rentowności i perspektyw rozwoju każdej jednostki, a także wartości, jaką osoby z zewnątrz przypisują (lub mogą przypisać) podobnym aktywom. Firmy private equity są mistrzami w przeprowadzaniu testu wartości, do tego stopnia, że czasami wymieniają między sobą firmy w miejsce transakcji gotówkowych.

Reguła 3: Zaplanuj dezintegrację

Gdy kadra zarządzająca zdecyduje się na zbycie jednostki, musi określić, jaki rodzaj wydzielenia najlepiej spełni potrzeby firmy, a następnie dokładnie przemyśleć kroki wdrożeniowe wymagane do wygenerowania maksymalnej wartości z wydzielenia.

Dezinwestycje mogą przyjąć dwie główne formy. Wiele firm decyduje się na całkowitą sprzedaż, albo strategicznym nabywcom, albo private equity lub innym nabywcom finansowym. Przykładem tego pierwszego jest niedawna sprzedaż przez Forda swoich linii samochodowych premium Land Rover i Jaguar indyjskiemu koncernowi Tata Motors; przykłady drugiego to sprzedaż przez The Home Depot w 2007 roku HD Supply zespołowi firm private equity za 8,5 miliarda dolarów oraz sprzedaż przez Weyerhaeuser w tym samym roku swoich kanadyjskich hurtowych centrów dystrybucji produktów budowlanych firmie Platinum Equity. W innych okolicznościach dezinwestor wydzieli lub wyodrębni podmiot docelowy jako osobną jednostkę z własnymi udziałami, jak to zrobiła Altria ze swoim większościowym udziałem w Kraft Foods. Każde z tych podejść ma swoje zalety i koszty, a najlepsi dezinwestorzy rozważają, jak ułożyć transakcję i komu ją sprzedać, równie dokładnie jak to, jakie jednostki sprzedać i kiedy. Pasek boczny „Opłacalność rozstania” podsumowuje kompromisy związane z tymi decyzjami.

Niezależnie od tego, jaką formę przybierze dezinwestycja, dobrzy dezinwestorzy skrupulatnie planują jej przebieg – tak samo, jak doświadczeni nabywcy pilnie dbają o integrację po połączeniu. Dezinwestorzy zaczynają od dokładnego określenia granic zbywanej działalności, odpowiadając na takie pytania jak: Które produkty i regiony zostaną włączone? Którzy klienci? Które zakłady? Określają, które konkretne aktywa zostaną wydzielone z firmy i przeniesione do zbywanej jednostki. Wypracowali sprawdzone metody radzenia sobie ze wspólnymi kosztami ogólnymi, wspólnymi markami i patentami. Systemy i procesy w całej firmie są ostrożnie rozwiązywane (lub nawet współdzielone przez obie firmy w okresie przejściowym), aby zapewnić skuteczną separację.

Ustalenie tych granic często nie jest łatwe. Odziedziczone przedsiębiorstwa są często głęboko osadzone w spółce macierzystej, a rozdzielenie własności aktywów może bardzo szybko stać się bardzo drażliwe. Co więcej, w niektórych sytuacjach skuteczne zbycie wiąże się z utrzymaniem bliskich związków ze zbywcą. Przykładem może być niedawne wydzielenie przez Bell Canada regionalnych operacji dla małych przedsiębiorstw oraz wiejskich części DSL (jej działalności w zakresie stacjonarnych linii telefonicznych) w obliczu rosnącej konkurencji ze strony dostawców kablowych.

Działanie to miało wiele zalet zarówno dla spółki dominującej, jak i wydzielanej. Nowa spółka, Bell Aliant Regional Communications, skoncentrowałaby się na obszarach wiejskich, podczas gdy Bell Canada skupiłaby się na krajowej sieci bezprzewodowej, a także na głównych rynkach miejskich, gdzie mogłaby sprzedawać szerszy zakres produktów (głos, dane, wideo, sieć bezprzewodowa). Dzięki połączeniu skali działalności Bell Canada na obszarach wiejskich z działalnością Aliant (spółki, której Bell Canada jest tylko współwłaścicielem), transakcja zapewniłaby wystarczającą skalę działalności Bell Aliant na obszarach wiejskich w zakresie telefonii przewodowej. Umowa pozwoliłaby spółce Bell Canada skoncentrować się na szybciej rozwijającej się działalności bezprzewodowej i zmniejszyć zaangażowanie w wolniej rozwijającą się działalność w zakresie linii przewodowych. Nowa spółka uzyskałaby lepszą wycenę rynkową niż w przypadku, gdyby została zakopana w ramach Bell Canada, a zwłaszcza połączona z działalnością w zakresie linii przewodowych Aliant, co uwolniłoby wartość dla akcjonariuszy zarówno Bell Canada, jak i Aliant. Wreszcie transakcja została skonstruowana w taki sposób, aby uzyskać znaczne korzyści podatkowe, a wpływy pozwoliły Bell Canada zmniejszyć zadłużenie i dokonać specjalnej dystrybucji na rzecz akcjonariuszy.

Działanie to miało sens dla zaangażowanych stron, ale co z agencjami rządowymi i innymi dużymi klientami krajowymi, którzy wymagali usług na obszarach wiejskich? Co ze wspólnymi aktywami sieciowymi, które stanowią podstawę usług telefonicznych zarówno na obszarach miejskich (Bell Canada), jak i wiejskich (Aliant)? Sprzedaż aktywów fizycznych, które miały stać się Bell Aliant Regional Communications, była dość łatwa, ale sieci, które je wspierały, nie można było wyrwać lub utworzyć na nowo bez ponoszenia zaporowych kosztów. A co miało się stać z instalacją i naprawami – zwłaszcza w obszarach przygranicznych?

Bell Canada starannie uporządkowała te szczegóły. Przed ogłoszeniem transakcji, zespół ds. zbycia stworzył szczegółowy plan, zgodnie z którym Bell Canada miał nadal zapewniać funkcje sieciowe, billing, call center, centra dyspozytorskie, marketing oraz usługi korporacyjne, takie jak finanse, prawo i HR – niektóre usługi bezterminowo, a niektóre w określonych okresach przejściowych. Aliant stworzyłby własne siły sprzedaży dla małych i średnich przedsiębiorstw, czyli na rynkach, na których Bell Canada radziła sobie gorzej. Aliant uzyskałby również swobodę w tworzeniu nowych produktów przewodowych. Kompleksowe umowy prawne sformalizowały wszystkie te ważne punkty, a plan był gotowy na długo przed dniem sprzedaży.

Plan przyniósł owoce. Od początku 2007 roku akcje Bell Aliant osiągają lepsze wyniki niż akcje innych kanadyjskich operatorów regionalnych. Rygorystyczne planowanie dezinwestycji przez Bell Canada pozwoliło jej na stworzenie operatora skoncentrowanego na regionie, który rozwinął się dzięki nabyciu dodatkowych aktywów wiejskich.

Planując dezinwestycję, opłaca się tak zaplanować transakcję, aby zbiegła się ona w czasie z wykorzystaniem uzyskanych środków – najlepiej zainwestować je w takie rzeczy, jak restrukturyzacja długu, odkup akcji lub nabycie nowego biznesu przylegającego do rdzenia firmy. Na przykład Groupe Danone ogłosiła w lipcu 2007 roku, że prowadzi rozmowy w sprawie sprzedaży swojej działalności związanej z herbatnikami firmie Kraft Foods za ponad 7 miliardów dolarów. Niecałe dwa tygodnie później firma ogłosiła, że kupi Royal Numico, holenderskiego producenta preparatów dla niemowląt i batonów odżywczych, za 16,8 miliarda dolarów. Ta niemal równoczesna sprzedaż i zakup pozwoliły Danone upiec dwie pieczenie na jednym ogniu: Wykorzystała praktycznie całą gotówkę w ręku, zmniejszając tym samym swoją atrakcyjność jako cel przejęcia po sprzedaży jednostki zajmującej się herbatnikami. Ponadto Danone zdobył pozycję lidera na światowych rynkach żywności dla niemowląt i żywienia klinicznego. „Numico ma wszystkie cechy, które lubimy” – powiedział Antoine Giscard d’Estaing, ówczesny dyrektor finansowy Danone, w dniu ogłoszenia transakcji – „orientację zdrowotną, bardzo dobre badania i rozwój, wiodącą pozycję na rynku i ekspozycję na rynki charakteryzujące się wysokim wzrostem”. Inwestorzy również pozytywnie ocenili transakcję, szybko podbijając wartość akcji Danone’a.

Reguła 4: Przedstaw przekonującą logikę kupującym i pracownikom

Najlepsi dezinwestorzy jasno komunikują, co jest w umowie dla wszystkich zainteresowanych. Oznacza to, że muszą mieć przekonujące i szczere odpowiedzi na cztery pytania:

• Jakie działania należy podjąć, aby poprawić rentowność kandydata do zbycia lub napędzić jego wzrost?
• Jak długo zajmie nabywcy osiągnięcie pełnej potencjalnej wartości transakcji? (Im szybciej nabywca będzie w stanie zrealizować wzrost wartości, tym więcej będzie skłonny zapłacić za zbywaną firmę.)
• Jak wartość, którą można uwolnić poprzez zbycie, powinna być podzielona pomiędzy nabywcę i sprzedawcę?
• Jak zmotywujemy i zainspirujemy ludzi w firmie, aby utrzymać ją w dobrej kondycji do czasu zamknięcia transakcji (i dłużej)?

Aczkolwiek nie jest to ściśle zbycie, sprzedaż Gillette firmie Procter & Gamble w październiku 2005 roku ilustruje korzyści, jakie obie strony mogą osiągnąć dzięki starannemu odpowiedzeniu na dwa pierwsze pytania. Firma P&G była zainteresowana firmą Gillette od lat – postrzegała franczyzę firmy Gillette w dziedzinie maszynek do golenia i ostrzy oraz jej wschodzącą siłę w dziedzinie przyborów toaletowych jako idealne rozszerzenie własnego portfela produktów konsumenckich. Gillette opierała się sprzedaży aż do 1999 roku. Jednak po objęciu stanowiska dyrektora generalnego Gillette przez Jima Kiltsa w 2001 roku, on i jego zespół wykonawczy dokładnie przeanalizowali potencjalną wartość dla P&G wynikającą z wprowadzenia produktów Gillette do sieci dystrybucji P&G.

Gillette przedstawiła następnie P&G szczegółowy plan realizacji potencjalnych synergii zarówno po stronie kosztów, jak i przychodów. Prezentacja była tak przekonywująca, że udało się wynegocjować cenę (57 mld USD), która pozwoliła akcjonariuszom Gillette na czerpanie wszystkich potencjalnych synergii kosztowych z transakcji. Stało się tak, ponieważ synergie przychodowe dla P&G były ewidentnie wystarczająco duże, aby uzasadnić premię, jaką firma zapłaciła za przejęcie kontroli.

Przedkładając argumenty kupującym, firmy muszą otwarcie mówić o wadach sprzedawanego biznesu. W 2007 r., kiedy firma Raytheon sprzedała swoją jednostkę zajmującą się samolotami komercyjnymi, RAC (obecnie Hawker Beechcraft), za 3,3 mld USD dwóm firmom private equity, Onex i GS Capital, kierownictwo nie starało się umniejszać słabych wyników tej jednostki. Firma Raytheon ostrożnie przyznała, że każdy nowy właściciel będzie musiał poczynić znaczne inwestycje w nowe produkty, a także jasno stwierdziła, że jednostka ta jest słabo dopasowana strategicznie do głównej działalności Raytheona w sektorze rządowym i obronnym. Ta szczerość sprawiła, że zalecenia Raytheona dotyczące sposobów, w jakie nabywca mógłby przekształcić jednostkę, były bardziej wiarygodne niż w innym przypadku.

Dobrym sposobem na rozwiązanie problemu alokacji wartości jest takie skonstruowanie transakcji, aby zarówno nabywca, jak i sprzedawca odnieśli korzyści, jeżeli zbywana firma odniesie sukces. Na przykład, przepisy IRS pozwalają na nieopodatkowane transakcje zbycia w ramach odwróconego funduszu Morrisa. Struktura tych transakcji może być skomplikowana, ale zasadniczo wszystkie one polegają na wydzieleniu przez sprzedającego biznesu lub działu dla swoich udziałowców, po czym firma przejmująca łączy się z wydzielonym podmiotem. W rezultacie obie grupy udziałowców są właścicielami nowo powstałej firmy, więc wszyscy wygrywają tylko wtedy, gdy dobrze sobie radzi. Przykłady odwróconych transakcji powierniczych Morrisa obejmują wydzielenie przez H.J. Heinz północnoamerykańskiej karmy dla zwierząt domowych, StarKist, i kilku innych firm do Del Monte w 2002 r.; zbycie przez Disneya w 2007 r. ABC Radio do Citadel Broadcasting; oraz transakcję Kraft Foods dotyczącą zbycia płatków śniadaniowych Post do Ralcorp w tym samym roku.

Dobrym sposobem alokacji wartości jest takie skonstruowanie transakcji, aby zarówno kupujący, jak i sprzedający odnosili korzyści tylko wtedy, gdy zbywana firma odniesie sukces.

W transakcji Heinz-Del Monte udziałowcy Heinz w końcu stali się właścicielami prawie 75% Del Monte, więc transakcja stworzyła wartość dla Heinz tylko wtedy, gdy Del Monte skorzystało z jej przejęcia. W związku z tym dyrektor generalny Heinz, William Johnson, miał rację, kiedy w komunikacie prasowym ogłaszającym transakcję powiedział: „Ta transformacyjna transakcja jest wyjątkową propozycją korzystną dla obu firm.” Richard Wolford, dyrektor generalny Del Monte, powtórzył zdrową logikę transakcji, utrzymując: „W miarę rozwoju tego połączenia, Del Monte będzie znacznie silniejszą firmą. Będzie to firma, która będzie miała wiodące marki w wielu ważnych działach rynku spożywczego.” Krótko mówiąc, te transakcje działają, ponieważ naprawdę działają na korzyść obu stron.

Oczywiście, dobre ustrukturyzowanie transakcji jest tylko częścią zwycięskiej historii zbycia. Istnieje również ludzka narracja, którą należy starannie zarządzać. W Textron, na przykład, pakiety wynagrodzeń dla kadry kierowniczej zbywanych jednostek składają się zazwyczaj z trzech elementów. Premia za ukończenie transakcji jest wypłacana jednemu lub dwóm najlepszym członkom kierownictwa, aby zachęcić ich do pomyślnego przeprowadzenia transakcji. Pakiety retencyjne są przyznawane kluczowym członkom kierownictwa, aby zapewnić, że pozostaną oni na stanowiskach do czasu zakończenia transakcji. A pakiety odpraw zmniejszają strach przed nieznanym dla wszystkich pracowników. Pakiety odpraw zazwyczaj gwarantują wynagrodzenie przez rok po zamknięciu transakcji, ale mogą wykraczać poza ten okres. Wreszcie, Textron zabrania swojej własnej organizacji podbierania talentów ze zbywanych firm.

Podstawowa zasada jest prosta, mówi Dyrektor Finansowy Ted French: „Maksymalizacja wartości firmy na pierwszym miejscu, nawet jeśli oznacza to, że utalentowana kadra kierownicza zostanie odłączona od Textronu. Ludzie są traktowani sprawiedliwie i wynagradzani za swój wkład. W rezultacie ludzie naprawdę nie mają nic przeciwko temu, aby nas sprzedać. Niewiele innych firm może pochwalić się takim stwierdzeniem.”

Poza opracowaniem przekonującego uzasadnienia dla zbycia firmy w jej obecnym kształcie, sprzedający mogą (i często powinni) podjąć proste kroki w celu zwiększenia jej wydajności, aby przed sprzedażą uzyskać wiarygodną historię wyników. Na przykład, kiedy Pfizer zdecydował się na zbycie swojej firmy produkującej słodycze Adams, spędził kilka miesięcy na ograniczaniu mnogości oferty i renegocjowaniu umów na dostawy. Wysiłek ten poprawił wyniki jednostki, dzięki czemu stała się ona bardziej atrakcyjna dla Cadbury Schweppes, która w 2003 roku zapłaciła za Adamsa 4,2 miliarda dolarów. Połączenie dobrej historii i rzeczywistego postępu opłaciło się akcjonariuszom Pfizera w sowity sposób.- – – – –

Sprzedaż firmy rzadko jest działaniem jednorazowym. Nasze badania pokazują, że firmy, które aktywnie zarządzają swoimi portfelami dezinwestycji w sposób selektywny i zdyscyplinowany, osiągają lepsze wyniki od konkurentów, którzy pozostają z boku. Z czasem i praktyką, firmy te tworzą instytucjonalną zdolność do zauważania i wykorzystywania okazji do zbycia, kiedy tylko się pojawią. Najlepsze z nich są tak zwane „gotowe do zbycia” – potrafią konsekwentnie działać we właściwym czasie i we właściwy sposób, aby stworzyć największą wartość dla swoich akcjonariuszy.