Il dollaro americano è sceso di circa il 7% contro un ampio paniere di valute dal suo picco di metà marzo. Dopo un mercato toro quasi decennale che lo ha visto apprezzarsi di oltre il 40%, crediamo che il dollaro potrebbe essere diretto verso un declino a lungo termine. Poiché il dollaro è la valuta di riserva mondiale, un cambiamento nella sua direzione dovrebbe essere positivo per la crescita dell’economia globale e per i portafogli diversificati a livello globale.
Il valore del dollaro statunitense sta salendo da quasi un decennio
Fonte: Bloomberg. U.S. Federal Reserve Trade Weighted Nominal Broad Dollar Index (USTWBGD Index), una media ponderata del valore di cambio del dollaro statunitense contro le valute di un ampio gruppo di importanti partner commerciali degli Stati Uniti. Dati giornalieri al 27/07/2020. La performance passata non è garanzia di risultati futuri.
Il caso per un dollaro più basso
Quattro fattori che tipicamente influenzano la direzione del dollaro sono passati da rialzisti a ribassisti dall’inizio della crisi del coronavirus.
1. La Federal Reserve è passata a una politica di tassi zero.
La risposta della Federal Reserve al calo della crescita economica risultante dalla crisi del COVID-19 ha ridotto significativamente il divario tra i tassi di interesse degli Stati Uniti e quelli degli altri principali paesi. Prima che la Fed passasse a una politica di tassi zero a marzo, i rendimenti a breve termine degli Stati Uniti erano 213 punti base e 173 punti base più alti dei tassi in Europa e Giappone, rispettivamente.1 Mentre i tassi statunitensi sono ancora più alti oggi, il divario si è ridotto sostanzialmente: Il tasso dei fondi federali è solo 63 punti base più alto del tasso politico europeo e 23 punti base sopra quello giapponese.
Più importante, i tassi di interesse reali degli Stati Uniti (aggiustati per l’inflazione) sono ora negativi. A parità di condizioni, tassi d’interesse più alti rendono una valuta più attraente da tenere, e viceversa. Più recentemente, le prospettive di crescita sono rallentate mentre le aspettative di inflazione sono aumentate, il che ha fatto scendere i tassi d’interesse reali negli Stati Uniti – un altro fattore che rende il dollaro meno attraente da tenere.
I rendimenti reali sono scesi negli ultimi mesi
Fonte: Bloomberg. Mostra i rendimenti reali per le obbligazioni a 10 anni e le note a due anni utilizzando l’indice dei prezzi al consumo core (che esclude i prezzi di cibo ed energia) come misura dell’inflazione. Dati al 27/07/2020. La performance passata non è garanzia di risultati futuri.
Oltre a passare a una politica di tasso zero, la Fed ha anche aumentato nettamente l’accesso ai dollari statunitensi attraverso le sue strutture di swap con altre banche centrali, aumentando l’offerta di dollari nell’economia globale e consentendo un maggiore accesso ai dollari a un ampio insieme di economie a costi inferiori.
2. La crescita degli Stati Uniti probabilmente sottoperformerà le altre principali economie a causa del coronavirus.
La lenta risposta degli Stati Uniti alla crisi del coronavirus ha alterato le aspettative sulla crescita economica rispetto ai principali paesi simili. I focolai in Europa e in Cina sembrano aver raggiunto il picco, mentre negli Stati Uniti i casi sono ancora in aumento. Di conseguenza, è probabile che la ripresa economica degli Stati Uniti richieda più tempo, con una disoccupazione più alta e una spesa dei consumatori più debole. Infine, la politica fiscale degli Stati Uniti è stata più frammentata della risposta in Europa o in Asia. Il fondo di recupero dell’Unione Europea segna un passo verso una maggiore mutualizzazione del debito, un fattore che può ridurre la percezione del rischio intorno all’euro. I recenti dati dell’indice dei manager d’acquisto (PMI) suggeriscono che il rimbalzo economico degli Stati Uniti si sta livellando mentre la crescita sta aumentando nella maggior parte delle altre regioni.
I PMI indicano che la ripresa degli Stati Uniti è in ritardo rispetto ad altri grandi paesi
Fonte: Bloomberg. Markit US Manufacturing PMI (MPMIUSMA Index) e Markit US Services PMI Business Activity (MPMIUSMA Index), Markit German Manufacturing PMI (MPMIDEMA Index) e Markit German Services PMI Business Activity (MPMIDEMA Index), Markit United Kingdom Manufacturing PMI (MPMIUKMA Index) e Markit United Kingdom Services PMI Business Activity (MPMIUKMA Index), Markit China Manufacturing PMI (MPMICNMA Index) e Markit China Services PMI Business Activity (MPMICNMA Index). Dati mensili a partire da luglio 2020.
3. L’incertezza politica è aumentata
Le crescenti tensioni tra Stati Uniti e Cina, così come le prossime elezioni presidenziali, rendono meno certe le prospettive per gli Stati Uniti. Con meno chiarezza sulla direzione della politica o sulle sue implicazioni per l’economia e i regolamenti, gli investitori stranieri potrebbero iniziare a rifuggire dagli investimenti statunitensi. Mentre il dollaro è ancora una valuta rifugio in tempi di turbolenze globali, in assenza di una crisi, le prospettive per altri paesi sembrano più prevedibili.
4. L’aumento dei deficit di bilancio degli Stati Uniti dovrà essere finanziato con capitale straniero.
L’aumento dei deficit di bilancio degli Stati Uniti insieme a una politica monetaria più facile potrebbe pesare sul dollaro. Poiché gli Stati Uniti sono una nazione debitrice netta, un crescente deficit di bilancio deve essere finanziato con investimenti esteri. Storicamente, un crescente deficit di bilancio è stato spesso un indicatore di debolezza del dollaro. Finanziare deficit sempre crescenti nel prossimo decennio con capitale straniero potrebbe creare uno squilibrio tra domanda e offerta. In assenza di tassi d’interesse più alti, un dollaro più debole renderebbe gli investimenti statunitensi più attraenti per gli investitori stranieri.
Il deficit federale statunitense dovrebbe crescere bruscamente come percentuale del prodotto interno lordo
Fonte: Federal Reserve Bank di St. Louis, Congressional Budget Office (CBO). Le barre piene mostrano il surplus o il deficit federale come percentuale del prodotto interno lordo (PIL), annuale, non destagionalizzato, basato sui dati della Federal Reserve Bank di St. Le linee a strisce mostrano le proiezioni del CBO per il deficit federale come percentuale del PIL, dati annuali. Le proiezioni CBO mostrate nel grafico iniziano nel 2020.
Considera la diversificazione globale
Un dollaro più debole dovrebbe essere positivo per l’economia globale, specialmente per i paesi esportatori di materie prime e per i mercati emergenti (EM). Poiché molti beni globali sono scambiati in dollari statunitensi, un dollaro più basso rende i beni più accessibili agli acquirenti stranieri, beneficiando le esportazioni di materie prime. Riduce anche il costo del servizio del debito denominato in dollari. I mutuatari dei mercati emergenti hanno speso in debito denominato in dollari nell’ultimo decennio, più che raddoppiando l’importo in circolazione. A livello interno, un dollaro più debole può aiutare a rendere le esportazioni statunitensi più accessibili e a stimolare la crescita economica, mentre aumenta l’inflazione spingendo in alto il costo dei beni importati.
Per gli investitori, un dollaro più debole dovrebbe beneficiare di portafogli più diversificati a livello globale. I movimenti nelle valute possono avere un grande impatto sui rendimenti delle obbligazioni globali. In passato, i rendimenti delle obbligazioni straniere sono stati guidati da una combinazione di reddito da cedola e cambio di valuta. Un dollaro più debole rimuove uno dei venti contrari ai rendimenti delle obbligazioni denominate in valuta estera.
Il reddito cedolare sulle obbligazioni EM è di solito il maggior contributore ai rendimenti
Nota: È stato utilizzato un ciclo di mercato completo, da picco a picco. Le date del ciclo sono da dicembre 2007 (la fine della precedente recessione) a febbraio 2020 (l’inizio della recessione più recente).
Fonte: Bloomberg e National Bureau of Economic Research (NBER). Il Bloomberg Barclays US Dollar Denominated Emerging Market Index e il Bloomberg Barclays Local Currency Sovereign Emerging Market Index hanno un rendimento medio mensile. Dati mensili al febbraio 2020. Le performance passate non sono garanzia di risultati futuri.
Le nostre prospettive per il dollaro
Ci aspettiamo che il dollaro si muova più in basso nei prossimi anni o due. In passato, il dollaro si è mosso in cicli molto lunghi, quindi questo potrebbe essere l’inizio di un declino esteso. Tuttavia, non siamo nel campo che vede un grande crollo. Il recente declino del dollaro lo ha già riportato vicino alla sua media quinquennale.
Né vediamo il dollaro perdere presto il suo status di riserva. Un cambiamento di tale portata richiederebbe probabilmente grandi cambiamenti nel sistema finanziario globale e una valida valuta alternativa. L’euro potrebbe essere un concorrente, ma i suoi mercati finanziari sono troppo frammentati per soddisfare le esigenze degli investitori globali. La valuta cinese non è nemmeno liberamente negoziabile perché il paese ha controlli sui capitali e rappresenta solo il 2% circa delle transazioni finanziarie globali. Il dollaro può e ha fluttuato ampiamente nel tempo senza cambiare il suo status di riserva.
Un declino ciclico del dollaro sembra più probabile. È salito di oltre il 40% dal suo punto più basso nel 2011 prima di raggiungere il picco a marzo. Un calo di un altro 5%-10% non sarebbe sorprendente, e probabilmente gioverebbe all’economia statunitense. Per gli investitori, il potenziale per una maggiore debolezza del dollaro sottolinea il valore di detenere un portafoglio diversificato a livello globale.