O dólar dos E.U.A. caiu cerca de 7% em relação a um amplo cabaz de moedas desde o seu pico em meados de Março. Depois de um mercado de touro de quase uma década que viu a sua valorização em mais de 40%, acreditamos que o dólar pode estar a caminhar para um declínio a longo prazo. Como o dólar é a moeda de reserva mundial, uma mudança na sua direcção deverá ser positiva para o crescimento da economia global e para carteiras globalmente diversificadas.
O valor do dólar americano tem vindo a subir há quase uma década
Source: Bloomberg. U.S. Federal Reserve Trade Weighted Nominal Broad Dollar Index (USTWBGD Index), uma média ponderada do valor cambial do dólar americano em relação às moedas de um grupo alargado dos principais parceiros comerciais dos E.U.A. Dados diários a partir de 27/07/2020. O desempenho passado não é garantia de resultados futuros.
O caso de um dólar mais baixo
Quatro factores que tipicamente influenciam a direcção do dólar passaram da alta para a baixa desde o início da crise do coronavírus.
1. A Reserva Federal mudou para uma política de taxa zero.
A resposta da Reserva Federal à queda do crescimento económico resultante da crise da COVID-19 reduziu significativamente a diferença entre as taxas de juro dos EUA e as de outros países importantes. Antes de a Reserva Federal se ter movido para uma política de taxa de juro zero em Março, os rendimentos de curto prazo dos EUA eram 213 pontos base e 173 pontos base mais elevados do que as taxas de política na Europa e no Japão, respectivamente.1 Embora as taxas dos EUA ainda sejam mais elevadas hoje em dia, o fosso diminuiu substancialmente: A taxa de fundos federais é apenas 63 pontos de base mais elevada do que a taxa de apólice da Europa e 23 pontos de base acima da taxa de apólice do Japão.
Mais importante ainda, as taxas de juro reais dos EUA (ajustadas à inflação) são agora negativas. Sendo tudo o resto igual, as taxas de juro mais elevadas tornam uma moeda mais atractiva para se manter, e vice-versa. Mais recentemente, as perspectivas de crescimento abrandaram enquanto as expectativas de inflação aumentaram, o que fez baixar as taxas de juro reais nos Estados Unidos – um outro factor que torna o dólar menos atractivo para se manter.
Rendimento real diminuiu durante os últimos meses
Fonte: Bloomberg. Mostra rendimentos reais para obrigações a 10 anos e notas a dois anos utilizando o Índice de Preços ao Consumidor (que exclui os preços de alimentos e energia) como medida de inflação. Dados a partir de 7/27/2020. O desempenho passado não é garantia de resultados futuros.
Além de mudar para uma política de taxa zero, o Fed também aumentou acentuadamente o acesso ao dólar americano através das suas facilidades de troca com outros bancos centrais, aumentando a oferta de dólares na economia global e permitindo um maior acesso ao dólar a um vasto conjunto de economias a um custo mais baixo.
2. O crescimento dos E.U.A. provavelmente terá um desempenho inferior ao de outras grandes economias devido ao coronavírus.
A lenta resposta dos E.U.A. à crise do coronavírus alterou as expectativas de crescimento económico em relação aos principais pares do país. Os surtos na Europa e na China parecem ter atingido o seu auge, enquanto que nos EUA os casos continuam a aumentar. Consequentemente, é provável que a recuperação económica dos EUA demore mais tempo, com maior desemprego e despesas de consumo mais fracas. Finalmente, a política fiscal dos EUA tem sido mais fragmentada do que a resposta na Europa ou na Ásia. O fundo de recuperação da União Europeia marca um passo no sentido de uma maior mutualização da dívida – um factor que pode reduzir a percepção do risco em torno do euro. Dados recentes do índice de gestores de compras (PMI) sugerem que a recuperação económica dos EUA está a nivelar enquanto o crescimento está a aumentar na maioria das outras regiões.
PMIs indicam que a recuperação dos EUA está a atrasar outros países importantes
Source: Bloomberg. Markit US Manufacturing PMI (Índice MPMIUSMA) e Markit US Services PMI Business Activity (Índice MPMIUSMA), Markit German Manufacturing PMI (Índice MPMIDEMA) e Markit German Services PMI Business Activity (Índice MPMIDEMA), Markit United Kingdom Manufacturing PMI (Índice MPMIUKMA) e Markit United Kingdom Services PMI Business Activity (Índice MPMIUKMA), Markit China Manufacturing PMI (Índice MPMICNMA) e Markit China Services PMI Business Activity (Índice MPMICNMA). Dados mensais a partir de Julho de 2020.
3. A incerteza política aumentou.
Tensões crescentes entre os EUA e a China, bem como as próximas eleições presidenciais, tornam as perspectivas para os EUA menos certas. Com menos clareza sobre a direcção da política ou as suas implicações para a economia e regulamentos, os investidores estrangeiros podem começar a afastar-se dos investimentos dos EUA. Embora o dólar seja ainda uma moeda segura em tempos de turbulência global, na ausência de uma crise, as perspectivas para outros países parecem mais previsíveis.
4. O aumento dos défices orçamentais dos EUA terá de ser financiado com capital estrangeiro.
Défices orçamentais crescentes dos EUA, juntamente com uma política monetária mais fácil, poderão pesar sobre o dólar. Como os EUA são uma nação devedora líquida, um défice orçamental crescente terá de ser financiado com investimento estrangeiro. Historicamente, um défice orçamental crescente tem sido frequentemente um indicador principal da fraqueza do dólar. O financiamento de défices sempre crescentes durante a próxima década com capital estrangeiro poderia criar um desequilíbrio entre a oferta e a procura. Na ausência de taxas de juro mais elevadas, um dólar mais fraco tornaria os investimentos dos EUA mais atraentes para os investidores estrangeiros.
défice federal dos EUA está projectado para crescer acentuadamente como uma percentagem do produto interno bruto
Source: Banco da Reserva Federal de St. Louis, Gabinete do Orçamento do Congresso (CBO). As barras sólidas mostram o excedente ou défice federal como percentagem do produto interno bruto (PIB), anual, não ajustado sazonalmente, com base em dados do Banco da Reserva Federal de St. Louis. As linhas listradas mostram projecções do CBO para o défice federal como uma percentagem do PIB, dados anuais. As projecções da OBC apresentadas no gráfico começam em 2020.
Consideram que a diversificação global
Um dólar mais fraco deverá ser positivo para a economia global, especialmente para os países exportadores de mercadorias e de mercados emergentes (EM). Como muitos bens globais são comercializados em dólares americanos, um dólar mais baixo torna os bens mais acessíveis para os compradores estrangeiros, beneficiando as exportações de bens. Também reduz o custo do serviço da dívida denominada em dólares americanos. Os mutuários dos mercados emergentes têm-se esbanjado em dívida denominada em dólares ao longo da última década, mais do dobro do montante em dívida. A nível interno, um dólar mais fraco pode ajudar a tornar as exportações dos EUA mais acessíveis e a impulsionar o crescimento económico, ao mesmo tempo que aumenta a inflação, aumentando o custo dos bens importados.
Para os investidores, um dólar mais fraco deverá beneficiar carteiras mais diversificadas a nível mundial. Os movimentos nas moedas podem ter um grande impacto nos retornos das obrigações globais. No passado, os retornos em obrigações estrangeiras foram impulsionados por uma combinação dos rendimentos dos cupões e da mudança de moeda. Um dólar mais fraco remove um dos ventos de proa aos retornos em obrigações denominadas em moeda estrangeira.
Rendimento de cupões em obrigações EM é normalmente o maior contribuinte para os retornos
Nota: Foi utilizado um ciclo completo de mercado, de pico a pico. As datas do ciclo são Dezembro de 2007 (o fim da anterior recessão) até Fevereiro de 2020 (o início da mais recente recessão).
Source: Bloomberg e National Bureau of Economic Research (NBER). O Bloomberg Barclays US Dollar Denominated Emerging Market Index e o Bloomberg Barclays Local Currency Sovereign Emerging Market Index são os retornos médios mensais. Dados mensais a partir de Fevereiro de 2020. O desempenho passado não é garantia de resultados futuros.
As nossas perspectivas para o dólar
Esperamos que o dólar se mova mais baixo durante o próximo ano ou dois. No passado, o dólar moveu-se em ciclos de muito longo prazo, pelo que isto poderia ser o início de um declínio prolongado. No entanto, não estamos no campo que assiste a uma grande queda. O recente declínio do dólar já o levou de volta à sua média de cinco anos.
Nem vemos o dólar a perder o seu estatuto de reserva em breve. Uma mudança dessa magnitude exigiria provavelmente grandes mudanças no sistema financeiro global e uma moeda alternativa viável. O euro pode ser um concorrente, mas os seus mercados financeiros estão demasiado fragmentados para satisfazer as necessidades dos investidores globais. A moeda chinesa nem sequer é livremente negociável porque o país tem controlos de capital em vigor e representa apenas cerca de 2% das transacções financeiras globais. O dólar pode e tem flutuado amplamente ao longo do tempo sem alterar o seu estatuto de reserva.
Um declínio cíclico do dólar parece mais provável. Subiu mais de 40% em relação ao seu ponto baixo em 2011, antes de atingir um pico em Março. Uma queda de mais 5% a 10% não seria surpreendente, e provavelmente beneficiaria a economia dos Estados Unidos. Para os investidores, o potencial para mais fraqueza do dólar sublinha o valor de deter uma carteira globalmente diversificada.